晨会聚焦250224

　　宏观周报:宏观经济宏观周报-消费托底、投资承压——政策转向推动春节后经济动能分化

　　固定收益周报:公募REITs周报（第6期）-险资加大公募REITs配置力度

　　策略专题:高质量发展破局低利率谜题（基金篇）-低利率时期公募基金的资产配置抉择

　　策略专题:高质量发展破解低利率谜题（居民资配篇）-海外低利率环境下居民资产配置规律

　　策略专题:全球ESG资金追踪表（2025年第二期）-国内ESG股基大幅增配科技

　　电子行业专题:AI眼镜系列专题报告（一）：AI眼镜发展势如破竹，光学显示系统成决胜关键

　　社服行业专题:AI教育专题报告（一）-从多邻国的成功经验，探析中国本土教育企业“AI+”战略的路径异同

　　电新行业周报:IDC电力设备/电网产业链周评（2月第3周）-算力基建热潮带动电力设备需求，25年特高压有望加速发展

　　电新行业周报:锂电产业链双周评（2月第2期）-固态电池产业蓬勃发展，宁德时代递交港股上市申请

　　电新行业周报:风电产业链周评（2月第3周）-帆石一海风项目正式开工，全年海风装机有望高增

　　行业专题:大鹏一日同风起，AI医疗启新篇，医疗AI专题报告（一）：制药篇

　　通信行业周报2025年第9周：政策推动央国企“AI+”行动，阿里巴巴持续加大AI投入

　　汽车行业专题:乘用车座椅行业专题-打造多样交互场景，受益于产品升级和进口替代的优质赛道

　　汽车行业周报:人形机器人行业周报（第三期）-Figure AI机器人多模态能力升级，中鼎战略合作众擎机器人

　　商贸零售行业快评:海外零售龙头跟踪系列—沃尔玛-山姆驱动中国市场增长28%，强商品力结合模式创新树标杆

　　计算机行业专题:人工智能专题报告：2024Q4大厂CapEx和ROIC总结梳理

　　百度集团-SW(09888.HK) 海外公司财报点评:广告持续承压，AI显著提升云业务收入与利润

　　唯品会(VIPS.N) 海外公司财报点评:消费情绪逐步好转，公司持续加大股东回报力度

　　阿里巴巴-W(09988.HK) 海外公司财报点评:云业务加速明显，坚定投入助力阿里开启AI增长新阶段

　　视源股份(002841.SZ) 财报点评:2024年营收同比增长11%，AI+教育创新应用加速

　　金融工程专题报告:海外资管机构月报-1月美国新成立56只ETF，ETF资金净流入达850亿美元

　　金融工程周报:多因子选股周报-成长因子表现出色，中证500指增组合年内超额1.41%

　　金融工程周报:港股投资周报-中概股一路高歌，港股精选组合年内上涨9.06%

　　金融工程周报:主动量化策略周报-科创板持续强势，成长稳健组合年内排名主动股基前1/3

　　金融工程周报:基金周报-市场首现ETF及其联接基金同时申报，指南针成为先锋基金控股股东

　　金融工程周报:ETF周报-上周股票型ETF收益率中位数达1.42%，其中芯片ETF涨幅超8%，净赎回超37亿元

　　宏观周报:宏观经济宏观周报-消费托底、投资承压——政策转向推动春节后经济动能分化

　　消费托底、投资承压——政策转向推动春节后经济动能分化。2025年春节后国信高频宏观扩散指数表现偏弱，主要受投资相关的指标拖累，而与消费和房地产相关的指标表现较稳健，这或与国内政策重心逐渐从刺激投资转向刺激消费有关。预计政策转向将推动国内经济逐渐走出通缩困境，向更可持续的均衡路径转型。

　　本周国信高频宏观扩散指数A为负值，指数B有所回落。从分项来看，本周消费和房地产领域景气变化不大，投资领域景气有所回落；本周消费和房地产领域表现相对较优。从季节性比较来看，春节后指数B均会季节性回升，平均每周上升0.17，本周指数B标准化后有所回落，表现逊于历史平均水平，指向国内以房地产、基建为代表的经济增长动能环比上升势头继续放缓。

　　基于国信高频宏观扩散指数对资产价格进行预测，显示当前国内利率偏低，上证综合指数偏高，从均值回归的角度看，预计下周（2025年2月28日所在周）十年期国债利率将上行，上证综合指数将下行。

　　（1）本周食品、非食品价格均下跌。预计2025年2月CPI食品环比约为-0.5%，非食品环比约为零，CPI整体环比约为-0.1%，2月CPI同比或明显回落至-0.6%。

　　（2）1月上旬国内流通领域生产资料价格继续下跌，中旬止跌上涨，下旬小幅回落；2月上旬国内流通领域生产资料价格再次小幅上涨。预计2025年2月国内PPI环比约为0.1%，PPI同比回升至-2.0%。

　　我们定期梳理从公开渠道可获得的最新的可交换私募债（私募EB）项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，私募发行条款发行过程可能有更改，请以最终募集说明书为准，发行进度请与相关主承销商咨询。

　　固定收益周报:公募REITs周报（第6期）-险资加大公募REITs配置力度

　　主要结论：本周REITs周涨幅为0.8%，低利率背景下，公募REITs的利率敏感属性与高派息率优势进一步显现，公募REITs市场再迎增量资金，险资加大公募REITs配置力度，将提升REITs市场价格稳定性，推动市场扩容。

　　中证REITs指数周涨幅为0.8%。截至2025年2月21日，中证REITs（收盘）指数收盘价为861.15点，整周（2025/2/17-2025/2/21）涨幅为0.8%，表现略弱于沪深300指数（+1.0%），但强于中证全债指数（-0.4%）。近一年中证REITs指数回报率为13.2%，波动率为8.7%，回报率较股债指数更高，波动率介于股债指数之间。 截至2025年2月21日，REITs总市值达到新高1806亿元，较上周增长46亿元；周换手率为2.24%，较前一周降低0.12个百分点。

　　仓储物流类、水利设施类和园区基础设施类REITs领涨。截至2025年2月21日，从不同项目属性REITs来看，产权类REITSs周涨跌幅为+0.5%，特许经营权类REITs周涨跌幅为3.2%；从不同项目类型REITs来看，大部分项目收涨。其中市政设施类REITs或因新上市产品易波动，涨幅远超其他项目，其涨幅为17.1%。其他涨幅最高的三个项目类型分别为交通基础设施类（+3.8%）、消费基础设施类（+1.9%）和能源基础设施类（+1.2%），保障房类回调0.9%。分具体标的来看，上周涨幅排名前三的三只REITs分别为N国泰君安济南能源供热REIT（+17.14%）、中金山东高速REIT（+7.95%）、华夏中国交建REIT（+6.22%）。

　　市政设施类REITs交易活跃度最高。从不同项目类型来看，市政设施类REITs本周日均换手率最高，为7.4%，交通基础设施REITs成交额占比最高，成交额占REITs总成交额29.4%。从上周不同REITs产品资金流向来看，主力净流入额最高分别为博时蛇口产园REIT（2318万元）、中金普洛斯REIT(1991万元）、华夏合肥高新REIT(1984万元）。

　　险资加大公募REITs配置力度。2月17日，中国人寿发布公告称，该公司、首景投资及财信人寿拟与国寿置业、北京朗佳私募及创弛企业管理合伙企业（有限合伙）订立合伙协议，已成立北京平准基础设施不动产投资基金合伙企业（有限合伙），该合伙企业将聚焦于基础设施公募REITs投资。此次合伙企业全体合伙人认缴出资总额为52.37亿元。公募REITs具有高分红、收益风险中等等特点。险资加大对公募REITs配置力度，既符合国家战略导向，又与自身追求长期稳健投资收益的投资目标相匹配。当前，保险和券商资金为REITs流通盘主要定价资金，增量险资入场将提升REITs市场稳定性，增强市场活跃度，推动REITs市场的持续扩大和产品创新。

　　建议采取哑铃策略配置公募REITs。从资产配置角度，建议采取哑铃策略，一方面，可关注交通类、仓储物流类、产业园类相对净值折价率高的资产，有望受益于估值修复的困境反转逻辑；另一方面，在当前经济弱复苏背景下，为获得长期稳定派息回报，可关注保障房、生态环保类对经济周期敏感度低的品种。

　　风险提示：公开资料数据滞后，二级市场价格波动风险，基础设施项目运营风险，税收等政策调整风险，流动性风险等。

　　股市方面，上周权益市场震荡上涨，市场交投情绪高涨，周五单日成交额破2亿元，创近三个月新高；受海外大模型Grok-3发布、阿里资本开支超预期、国资委部署深化央企“AI+”专项行动等影响，科技板块表现较好，此外人形机器人概念持续发酵带动机械设备、汽车等相关板块表现。债市方面，在近期资金面较紧张、宏观数据总体表现尚好、权益市场赚钱效应较佳、市场对货币政策宽松预期有所修正等因素作用下，上周债市明显回调；10年期国债收益率周五收于1.72%，较前周上行6.54bp。

　　转债市场方面，上周转债个券多数上涨，中证转债指数全周+1.32%，价格中位数+1.25%，我们计算的转债平价指数全周+1.21%，全市场转股溢价率与上周相比-1.35%。个券层面，神新（机器人）、奥飞（数据中心）、银轮（机器人）、欧通（数据中心电源）、科数（数据中心）转债涨幅靠前；金诚（资源品）、松原（汽车安全防护系统）、新致（AI+保险）转债跌幅靠前。

　　在权益市场的带动下，上周五转债市场价格中位数上涨至123元，平均价格更是站上130元之上，均接近2023年以来的90%分位数位置，中证转债指数也逼近2022年初的高点。尽管近两周债市明显调整，在股市总体偏强、低利率时期转债配置力量较充裕下，转债估值压缩幅度非常有限。

　　春季躁动行情时期小盘及成长或更占优，叠加全球AI产业链、人形机器人产业链等方面催化不断，对于转债市场而言依旧结构性有利；中长期资金入市，重要会议渐进、政策预期升温的背景下，市场较高风险偏好有望继续维持。

　　近期或需加强对转债条款方面的关注，持续的上涨行情使得市场中临近触发强赎的个券明显增多，建议规避其中距离到期时间较近的品种；此外上周隆22、游族、鹰19等多只转债提议下修，可多加关注下修博弈的机会。

　　择券方面，在当前转债高估值的状态下，我们仍认为正股波动率对转债择券胜率尤为关键。关注国产算力产业链、AI应用、人形机器人、汽车智能化等估值弹性大，家电及汽车补贴政策驱动的消费等业绩有增长的板块的机会；低利率环境下，近期交易拥挤度相对较低的高股息资产（特别是国央企属性）仍可加强关注，尤其其中偏股型低溢价率的个券；此外，医药行业转债分布密集，关注支付端、融资端改善下创新药、CXO等医药板块机会。

　　策略专题:高质量发展破局低利率谜题（基金篇）-低利率时期公募基金的资产配置抉择

　　低利率环境下再审视公募基金发展破局经验。2008年金融危机后，全球普遍面临过度储蓄和有效投资不足的问题，导致资本产出率下降，进而形成了低利率甚至负利率的环境，给资管机构的创新和发展带来挑战。本文主要通过研究日欧公募基金的股债配置情况，分析了低利率时期资产配置的特点和趋势。研究发现，低利率甚至负利率的环境下，海外公募以增加权益投资比重求生，逐步降低固收资产占比。同时各国公募积极寻求产品创新，以扩大被动投资规模、多元化分散风险等方式提高收益。

　　低利率时期公募基金业绩表现：在低利率环境下，日欧公募基金为适应市场变化，普遍增加了权益类资产的投资比重，减少了固定收益类资产的比重，以寻求更高的收益。核心赚钱业务方面，机构投资者通过“固收+”策略构建收益安全垫，精选信用债、捕捉高收益债利差机会，同时跨国股票配置呈现结构性分化。整体来看，低利率期间表现较好的基金包括：ESG主题基金，近十年以17.8%的年均增速领跑资管行业；公用事业和医疗行业基金，深耕防御型赛道，在金融危机期间表现稳健；量化对冲基金，通过多因子模型，在低波动市场中捕捉收益机会；分红基金，受益于利率下行背景下，投资者对股票分红收益关注度提升。

　　海外股基债基相对变化：在低利率环境下，股票基金和债券基金的相对规模与行情变化呈现出明显的阶段性特征。初期，债券基金因资本利得优势表现突出；而在零利率或负利率时代，股票基金尤其是高股息股票基金的性价比显著提升，其规模和行情表现逐渐超越债券基金。此外，公募基金的海外投资比例上升，投资者在全球范围内寻找更高回报资产。

　　成功公募产品策略：成功的公募基金产品通常具有以下特点，长期风格稳定，指数化投资为主流；全球化资产配置，海外投资比例上升；低波动策略和逆向投资策略表现优秀；另类投资基金增长，以获取更高的收益并分散市场风险。例如，日本市场的分红基金和欧洲市场的ESG主题基金在低利率环境下表现出色。债券型基金逆势突围的主要经验为：拉长久期和下潜信用评级→资金出海全球配置；权益类产品突围主要策略：衍生品逆向投资→抓住科技股映射的短期波段→长期则围绕高分红策略布局。

　　对国内市场的启示：债券基金需关注利率下行风险，增加海外债券配置，拓展投资范围，创新固收+策略，提高基金吸引力；优化权益基金结构，推动ETF发展，吸引机构投资者（如养老金）入市，探索高附加值策略；提升国际化配置，降低单一市场依赖，优化QDII额度管理，增强海外投资能力；增强养老金等长期资金的市场参与，并加大另类投资布局。

　　风险提示：历史复盘对未来指引有限，资本市场政策出现调整，文中个股仅作数据梳理，不构成投资推荐意见。

　　策略专题:高质量发展破解低利率谜题（居民资配篇）-海外低利率环境下居民资产配置规律

　　海外低利率的成因是超额储蓄和有效投资不足，不同国家低利率时期资产配置行为出现分化。低利率时期，美国、日本居民非金融资产占比下滑，得益于德国相对健康的房地产市场，德国非金融资产占比温和上涨。风险偏好角度，美国德国日本。美国居民在股票和共同基金中配置的资产比例最高，其次为德国，两国在股市上涨中居民部门都有增配，日本居民配置股权比例最低，2014年股市上涨后日本居民的仓位反而有所降低。低利率时期，三国居民均存在增配保险和养老金的行为，日本居民对现金的偏好最强。

　　日本居民低利率时期偏好货币，对保本型产品需求旺盛。极低的风险偏好语境下，日本居民配置海外资产的比例不高。分阶段来看，1990-1999年，日元相对美元大幅升值，日本债券平均年化收益高达7.7%，这一阶段日本债市是居民部门过度储蓄的“蓄水池”；2000年至2012年，居民部门杠杆持续去化，居民资金多用于债务偿还，叠加日元升值的影响，本文测算出这一时期日本居民配置海外安全资产的收益率并不高。2014年后，日股开始步入长牛，居民部门资金出海动能减弱。

　　低利率时期，德国三部门资产负债表均相对健康。欧债危机后德国股市长期震荡走平，居民配置固定资产的比例逆势上涨，2021年之后在权益类资产配置比例随股市复苏温和上涨，更多通过保险和养老金间接实现资产全球化配置。低利率时期，德国实体部门资产负债率较为平稳，主要源于德国非金融企业以内源融资为主，企业现金流重组下加杠杆意愿不强，制造业+全球化导向和日本企业的资产负债表承压动因不同。

　　低利率时期美国大类资产表现为：纳斯达克100标普500道琼斯工业指数美元COMEX黄金债券。低利率时期以利率作为久期跷跷板的支点，美股成长跑赢价值，与全球主要经济体相比较高的债券收益率支撑美元在低利率时期逆势走强，黄金上涨得益于美元、美债利率、美国债务三因素共振。相比日、德，美国居民在低利率时期增配股票、养老金和保险，表现出较强的风险偏好。展望低利率时期资产配置，建议关注资产的流动性、安全性、收益性三个维度，适当增配权益类资产、加大多元资产配置策略以对冲风险。行业维度关注产业升级和变革、供需结构改善带来的盈利长期提质增效和投资机遇。

　　风险提示：历史复盘对未来指引有限，海外地缘问题和货币政策的不确定整，文中个股仅作数据梳理，不构成投资推荐意见。

　　策略专题:全球ESG资金追踪表（2025年第二期）-国内ESG股基大幅增配科技

　　本报告基于EPFR数据库中的SRI/ESG统计口径，对2025年1月不同地区和国家的ESG基金资金流动状况进行月度跟踪与分析，其中股票持仓数据为最新2024年12月数据。

　　全球ESG资金流动状况：数据库覆盖口径下的股票型ESG基金总规模为21096亿美元，较上月增加3.09%；资金整体净流出43.66亿美元,其中，大盘混合型和中盘成长型ESG基金净流出最多，分别流出14.42和8.85亿美元，小盘混合型ESG基金净流入1.07亿美元；行业主题ESG基金中，金融、房地产、科技、通信主题ESG基金实现资金净流入，其余行业主题ESG基金资金均为净流出。债券型ESG基金总规模为7080亿美元，资金净流入43.40亿美元，公司债型、混合债型、主权债型基金资金分别净流入22.96亿美元、净流入10.92亿美元和净流入7.79亿美元。

　　发达市场ESG资金流动状况：股票型ESG基金总规模为19286亿美元，规模较上月增加3.31%；资金净流出45.92亿美元。债券型ESG基金总规模为6715亿美元，资金净流入46.71亿美元。

　　新兴市场ESG资金流动状况：股票型ESG基金总规模为1810亿美元，规模较上月增加0.74%；资金净流入2.24亿美元。债券型ESG基金总规模为365亿美元，资金净流出3.32亿美元。

　　中国ESG资金流动状况：数据库覆盖口径下股票型ESG基金总规模为134.74亿美元，规模减少1.80%；资金净流出0.13亿美元，净流出规模有所降低；行业配置方面，股票型ESG基金配置比例前三的行业分别为周期消费、金融和信息技术，配置比例分别为26.09%、22.28%、21.84%，当月增配幅度较大的行业为周期消费和信息技术，减配幅度较大的行业为金融、工业和材料。债券型ESG基金总规模为3.12亿美元，资金净流出0.03亿美元。

　　美国ESG资金流动状况：数据库覆盖口径下股票型ESG基金总规模为5873亿美元，规模增加2.94%；资金净流出5.25亿美元；行业配置方面，股票型基金配置比例前三的行业分别为信息技术、金融、周期消费，配置比例分别为38.27%、13.82%、12.30%，本月增配幅度较大的行业为信息技术和周期消费，减配幅度较大的行业为工业、金融和能源。债券型ESG基金总规模为1165亿美元，资金净流入9.08亿美元。

　　日本ESG资金流动状况：数据库覆盖口径下股票型ESG基金总规模为288.87亿美元，规模增加2.17%；资金净流出0.03亿美元；行业配置方面，股票型基金配置比例前四的行业分别为工业、周期消费、金融和信息技术，配置比例分别为22.99%、19.38%、16.92%和16.89%，本月增配幅度较大的行业为周期消费和信息技术，减配幅度较大的行业为医药和金融。

　　风险提示：(1)ESG投资受到清洁能源政策和公司治理规定的影响，节奏具备一定不确定性；(2)海外地缘问题导致的资金净流动，与ESG标签属性关联有限；(3)本文仅对历史资金流动情况进行复盘梳理和即时跟踪，不构成对未来相关行情预测。

　　•近一周(2025.2.17-2025.2.21）全球市场跌多涨少，主要国家宽基指数估值整体收缩。纳斯达克指数、纳斯达克100、罗素1000等美股宽基指数估值收缩幅度较大，PE分别较2025年2月14日收缩2.38x、1.04x、1.05x。分位数方面，韩国整体估值分位数较低，指数估值分位数水平较2025年2月14日明显扩张，印度核心宽基PE、PB、PS分位数分化较大。

　　•A股核心宽基估值继续扩张；风格层面，价值风格估值收缩跑输成长。近一周(2025.2.17-2025.2.21)，A股核心宽基估值继续扩张。规模上来看，国证2000、中证1000、中证500的PE、PB、PS和PCF扩张幅度相对较大，其中PE扩张幅度分别达1.83x、1.31x、0.80x。风格上来看，小盘指数估值明显扩张，价值风格估值小幅收缩。截至2月21日，A股主要宽基指数近一年整体估值水平延续扩张走势，PE、PB、PS位于90%分位数左右，PCF位于近三年45%-65%分位数。中盘价值中短期分位数水平占优，其中PB、PS、PCF滚动一年分位数水平分别为1.24%、1.65%、5.37%。三年分位数视角，PB、PCF分位数水平整体低于PE、PS，中盘价值估值分位数水平依然占优。五年分位数视角，小盘成长估值分位数水平较高，均在80%以上。

　　•一级行业方面，TMT行业估值表现分化。本周一级行业股价涨跌互现，TMT、中游材料&制造部分行业涨幅较大，其中，通信行业涨幅超过8%；上游资源、下游消费行业多数下跌，煤炭跌幅为4.3%。估值方面，一级行业估值分化，TMT部分行业估值延续此前扩张态势，扩张幅度整体较大，其中，电子PE扩张幅度较大（4.04x），PCF扩张幅度达2.04x；上游资源、下游消费行业估值多数下跌， TMT行业中传媒估值下跌明显。

　　•低协方差稳定红利行业估值性价比横向视角位于“相对洼地”。综合看PE、PB、PS、PCF分位数，农林牧渔三年分位数四项均值仅为10.01%，五年分位数四项均值仅为12.09%；下游必选板块一年分位水平整体优于可选板块；上游资源PB三年和五年分位数水平均低于PE；整体来看，TMT相关行业估值分位数处于历史高位，以公用事业为代表的低协方差稳定红利行业估值性价比占优，滚动1年、3年、5年PCF均位于10%分位数以下。

　　•新兴产业相关方向中，芯片、半导体估值扩张，热门概念宇树机器人、香港半导体PE扩张超20x。新兴产业各板块悉数上涨，IDC、工业母机板块涨幅较大，其中IDC涨幅最大，达12.25%。新兴产业估值顺势扩张，集成电路、半导体和IDC本周估值扩张幅度较大，PE扩张幅度分别为9.73x、8.30x、8.26x。热门概念中，宇树机器人、香港半导体PE扩张幅度达24.54x、26.67x；光模块（CPO）伴随业绩快报披露，分子端增长，指数上行同时估值小幅PE收缩3.26x。

　　风险提示：海外货币政策节奏和幅度的不确定性；文中所列指数、个股产品仅作为历史复盘，不构成投资推荐的依据

　　人形机器人趋势明确且进展迅速：国内外政策发力叠加产业基金，人形机器人量产将近。

　　潜在兆亿赛道，人形机器人行业发展的确定性高：人形机器人是有望超过新能源汽车/智能手机市场规模的兆亿级赛道，有极大解放生产力和改善人类生活的应用潜力。短期来看，海外的特斯拉Optimus过去三年进展迅速且即将量产，国内宇树科技、智元机器人、优必选等创新企业人形机器人产品快速迭代、蓬勃发展，人形机器人已经成为未来最确定的方向之一。

　　国内外政府高度重视人形机器人发展，各国支持政策频出：我们梳理了我国国家层面和地方层面的人形机器人相关政策和动态：2015年以来我国在算力、具身智能、硬件等方面给予多项支持性政策；各大城市跟进出台相关政策，并成立了多个产业联盟和基金，仅2024年成立的产业基金总投资规模就达数百亿元。海外发达国家的人形机器人发展历史较长，具有先发优势。我们梳理了美、加、日、韩共4个国家的人形机器人相关政策：美国通过专项研发补贴、税收优惠等举措，吸引大量资本涌入人形机器人赛道，加拿大通过制定针对性政策助力国内人形机器人的大脑和硬件发展；日韩围绕自身的核心技术进展战略布局。我们认为在全球政府积极推进人形机器人行业发展的背景下，产业快速发展的趋势已定。

　　国内外人形机器人企业百花齐放，多类型企业合力推动人形机器人发展：海外人形机器人企业以特斯拉、Agility、Figure为代表，在技术研发和商业应用上的先行探索，为人形机器人行业发展提供了重要参考。我们将国内人形机器人企业划分为四类，并对主要公司进行了梳理：①初创企业：以宇树科技、智元机器人、优必选为代表，发展势头足，产品迭代速度较快；②大型科技企业：以华为、小米为代表，借助自身在AI、智能硬件生态的优势，积极探索人形机器人与多种场景的融合；③整车企业：以比亚迪、小鹏汽车为代表，利用在汽车制造中积累的底盘、动力等技术优势，为人形机器人的研发提供支撑；④其他企业：以宁德时代为代表，借助原产业的经验积累，助力人形机器人产业变革。

　　人形机器人产业链与传统产业有一定重合，中国制造企业硬件端具备优势：参考新能源汽车/智能手机的发展，整装企业软件端倾向于自研自控，硬件端考虑性价比通常外购，中国企业凭借显著成本优势和在工业机器人/汽车产业的技术积累，有望占据先机充分受益。

　　人形机器人自由度超过60个，国内零部件企业迅速发展：根据特斯拉数据，我们预计Optimus Gen 3本体和四肢的自由度28个，灵巧手自由度或达34个，合计自由度超60个。主要零部件包括无框/空心杯电机、谐波减速器、滚柱丝杠、一维力/六维力/位置传感器、轴承等。我们梳理了国内人形机器人各环节约百家企业，认为我国硬件端产业链发展迅速，部分领域（如谐波减速器）已处于国际领先水平，硬件端有望加速突破。

　　风险提示：人形机器人商业化进程不及预期；下游需求不及预期；AI技术发展不及预期；国产零部件厂商订单低于预期的风险。

　　电子行业专题:AI眼镜系列专题报告（一）：AI眼镜发展势如破竹，光学显示系统成决胜关键

　　AI眼镜是大模型智能体应用得以落地的最佳消费电子形态。自2023年大模型落地以来，AI眼镜领域发展不断提速，各大厂商纷纷入局，产品推陈出新。2023年9月，Meta与雷朋合作推出第二代智能眼镜Ray-Ban Meta，内置多种组件；2024年4月，该产品新搭载Meta Llama3大模型，实现语音交互等功能。2024年9月，Meta发布首款AR眼镜Orion，采用分体式设计与波导方案，虽未面向消费者，但展示了技术突破。2024年11月，百度发布小度AI眼镜，全球首款搭载中文大模型，预计2025年上半年上市。同期，Rokid发布新一代AI+AR眼镜Ro云开(Kaiyun)kid Glasses，整合通义千问大模型。2025年1月，雷鸟创新发布雷鸟V3 AI拍摄眼镜。小米AI眼镜计划2025年2月发布，对标Meta Ray-Ban。我们认为AI智能眼镜的硬件发展正经历三个阶段：无摄像头智能眼镜(AI眼镜)、带摄像头智能眼镜(AI眼镜)、带显示屏智能眼镜(AR眼镜)，2025年有望迎来AI眼镜与AR眼镜市场群雄逐鹿。

　　AR设备市场空间广阔，光学显示单元占据整机成本核心。AI眼镜如火如荼的当下，我们认为AR眼镜仍为智能眼镜的理想方案。AR技术是一种将真实世界信息和虚拟世界内容相结合的技术，主要产品形态分为AR智能眼镜、抬头显示器(AR-HUD)和AR手持设备等。与VR/MR技术不同，AR技术强调保留使用者对现实的感知，使其所处的环境“数字化”，从而能够更高效地借助数字信息完成一系列工作。近年来，各大行业巨头加快AR领域布局，AR智能眼镜作为AR的主要搭载形式被行业看好，AR眼镜发展迅速。AR设备出货量近年呈现逐年增长态势，预计2023-2027年CAGR将达37.7%，具有广阔市场空间。AR整机中光学显示单元占据成本43%，是最核心的部分。

　　光学显示系统(微显示方案+光学方案)是AR眼镜量产与推广关键。在透视技术上，AR主流的透视方案为光学透视(OST)。AR眼镜的光学透视方案有众多技术路线和不同技术组合，从而实现“虚实结合”功能，核心在于“微显示方案+光学方案”；光学显示系统决定了未来能否量产以及大规模推广速度。微显示方案包括被动式和主动式，当前被动式中LCOS显示方案量产技术较为成熟，有利于降低AR眼镜整体成本；主动式中由于Micro LED具有系统简单、高效率、高亮度、高色域、高对比度等优点，未来或成为主流趋势。光学方案主要包括棱镜、离轴光学、自由曲面、BirdBath、光波导等，其中棱镜方案和离轴光学方案是AR眼镜商业化之初的有益尝试；自由曲面方案和BirdBath光学方案相对成熟，普及率较高；而光波导方案有望成为AR眼镜所收敛的光学方案，反射光波导和衍射光波导各有千秋，正在争相脱颖而出。

　　风险提示：AR产品需求不及预期、AR渗透率提升不及预期、技术路线推进不及预期、行业竞争加剧。

　　社服行业专题:AI教育专题报告（一）-从多邻国的成功经验，探析中国本土教育企业“AI+”战略的路径异同

　　行业总览：技术跃迁与政策红利驱动AI教育加速发展。据艾瑞咨询2024年8月报告，2024年中国教育科技市场合计约3000亿元规模，其中C端市场占比超90%，同时AI渗透率仅约7%（口径为市场规模中AI技术贡献占比），渗透提升空间巨大。AI通过自动内容生成降低边际成本，依托自适应学习系统实现精准教学，同时以知识库、交互工具拓展场景边界，传统教育行业的“高质量、大规模、个性化”不可能三角有望在AI技术下被打破，AI正成为优化教育供给的核心驱动因素。近期高性能、低成本、开源的DeepseekR1问世，在技术层面继续助推AI教育发展，包括有道、好未来等在内教育企业陆续接入，叠加政策顶层规划，国内AI教育有望迎来加速发展期。

　　不同于多邻国，国内教育企业AI实践更多在软硬件两侧同时发力。1）有道：软件端有基于自研教育大模型“子曰”的有道小P，硬件端已形成丰富的产品矩阵，近期推出融合DeepSeek-R1的首款AI原生硬件SpaceOne；2）好未来：以MathGPT数学大模型为核心，软件端打造“九章随时问”，硬件端学而思学习机已占据学习平板高端市场重要市场地位；3）豆神教育：软件端依托核心名师IP及教培数据优势，推出“豆神AI”产品，从答疑工具升级为教学主体，硬件端规划便携式智能硬件“小豆”等产品；4）盛通股份：硬件端打造中鸣机器人编程教具将抽象编程语言转化为实体机器人便于理解，软件端接入Deepseek打造支持自然语言对话与智能决策的教育硬件平台。5）天立国际控股：场景上以AI自习室（借助智能平板硬件）与启鸣云校（软件）切入C端校园场景，验证短期冲刺平均提分36分效能提升。

　　电新行业周报:IDC电力设备/电网产业链周评（2月第3周）-算力基建热潮带动电力设备需求，25年特高压有望加速发展

　　2月20日，阿里巴巴发布2025财年第三季度财报，公司云计算业务表现亮眼，收入同比增长13%，AI相关产品收入连续第六个季度实现三位数增长；截至2024年12月31日的三个月资本开支为318亿元，环比+80。阿里巴巴CEO吴泳铭明确表示，通用人工智能(AGI)将是公司AI战略的核心。在未来三年内，阿里巴巴计划在AI基础设施、基础模型和AI业务转型三个领域进行重点投资，其中未来三年在云和AI的基础设施投入预计将超越过去十年的总和（约3800亿元），即未来每年投入在1300亿元左右。AI应用迎来拐点，字节跳动、腾讯、阿里巴巴等互联网企业加大基建投入力度。

　　行业观点：数据中心电力设备品类众多，电力传输链路较长，包括维谛、伊顿、施耐德等在内的全球巨头深耕细分领域多年，已形成完整的产品序列和强大的解决方案提供能力；国内企业聚焦数据中心行业时间较短，但在各细分产品和环节已具备较强的竞争优势，头部企业正逐步建立解决方案提供能力。此外，随着算力芯片国产替代的持续推进，数据中心价值链有望整体向中国企业转移。2025年有望成为全球AIDC建设元年，国内外主要云厂资本开支有望迎来放量，美国启动星际之门计划，四大云商未来四年年度投资有望增长超50%。算力建设高度依赖电力，变压器、开关柜、HVDC/UPS、PSU等环节龙头有望受益。

　　产业链梳理：从事变压器/开关柜业务的公司包括金盘科技、明阳电气、伊戈尔、伊顿等，从事UPS/HVDC业务的公司包括中恒电气、科士达、科华数据、维谛技术等，从事服务器电源业务的公司包括麦格米特、欧陆通、泰嘉股份等，从事BBU业务的公司包括蔚蓝锂芯、豪鹏科技、亿纬锂能等，从事铜连接业务的公司包括沃尔核材、安费诺等。

　　2024年12月全国电源工程投资完成额为3022亿元，同比+54.0%；1-12月累计完成额为11687亿元，同比+20.8%。2024年12月全国电网工程投资完成额为793亿元，同比-3.0%；1-12月累计完成额为6083亿元，同比+15.3%。

　　2025年至今，火电新增核准容量3.9GW，同比-3%；新增开工容量2.0GW，同比-86%。2024年全年，火电新增核准容量44.44GW，同比-33%；新增开工容量107.20GW，同比+8%。

　　2025年1月16日，国网特高压设备6批招标结果公布，中标金额82.26亿元，同比+308%；中标标包59个，同比+13%。2024年国家电网特高压设备类招标共6次，合计中标金额261.5亿元。

　　近两周线缆级EVA价格大幅上涨，取向硅钢及聚乙烯LLDPE价格相对稳定。

　　行业观点：国内网内25-27年具有极强的业绩确定性和稀缺性，25年国网投资首次超过6500亿，23-25年连续创新高。“十五五”期间电网投资有望维持高位，初步估计年均投资超7000亿。24年特高压招标、开工进度不及预期，25年有望迎来大幅增长。柔直是特高压中少有的新技术方向，未来2-3年渗透率有望持续提升，换流阀价值量迎来2倍以上增长；25年是国管海风开发元年，招标侧有望快速进入柔直时代，提供额外增量市场。

　　AI投资力度不达预期，特高压核准开工进度不达预期，行业竞争加剧，政策变动风险。

　　电新行业周报:锂电产业链双周评（2月第2期）-固态电池产业蓬勃发展，宁德时代递交港股上市申请

　　固态电池产业蓬勃发展：2月9日长安汽车发布金钟罩固态电池，产品能量密度达到400Wh/kg，可支持1500km续航；全固态电池产品预计在2027年开始逐步量产。近日，比亚迪锂电池CTO表示公司已经量产60Ah全固态电池产品，并将于2027年左右开始批量示范装车应用。恩捷股份1000吨硫化物电解质中试线落户云南。

　　宁德时代近期动态：2月11日，宁德时代正式向香港联交所递交发行境外上市外资股（H股）并在香港联交所主板挂牌上市的申请。近日，大众汽车集团（中国）与宁德时代签署战略合作备忘录。近日，宁德时代旗下时代电服与滴滴出行旗下浙江小桔共同成立换电合资公司。

　　中创新航获纳入恒生综合指数：2月21日，恒生指数公司公布最新季检结果，其中中创新航获纳入恒生综合指数成份股，所有变动将于2025年3月7日(星期五)收市后实施并于2025年3月10日(星期一)起生效。

　　国内新能源车：2025年1月国内新能源车销量为94.4辆，同比+29%、环比-41%；国内新能源车渗透率39.0%，同比+9.1pct，环比-6.8pct。

　　欧洲&美国新能源车：2025年1月，欧洲九国新能源车销量为17.10万辆，同比+24%、环比-27%；新能源车渗透率为23.5%，同比+5.0pct、环比-4.0pct。2025年1月，美国新能源车销量为11.90万辆，同比+3%、环比-26%；新能源车渗透率为10.7%，同环比均基本持平。

　　锂盐价格小幅下跌，动力电芯报价下跌。本周末碳酸锂价格为7.62万元/吨，较两周前下跌0.11万元/吨。相较两周前，磷酸铁锂、三元正极报价下跌，电解液、隔膜报价稳定，负极报价上涨。本周方形三元动力电芯/铁锂动力电芯/储能用100Ah电芯/储能用280Ah电芯报价达到0.383/0.346/0.340/0.300元/Wh，较两周前下跌0.012/0.009/0.000/0.000元/Wh。

　　【风险提示】电动车销量不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅波动，政策变动风险。

　　电新行业周报:风电产业链周评（2月第3周）-帆石一海风项目正式开工，全年海风装机有望高增

　　2025年至今，全国风机累计公开招标容量8.7GW（+16%），其中陆上风机公开招标容量8.7GW（+16%）。2025年陆上风机（不含塔筒）平均中标价格为1,787元/kW。2024年全年，全国风机累计公开招标容量107.4GW（+61%），其中陆上风机公开招标容量99.1GW（+70%），海上风机公开招标容量8.4GW（-3%）。2024年陆上风机（不含塔筒）平均中标价格为1,359元/kW。

　　根据风芒能源的统计，2024年我国12家风电整机制造商合计中标规模162.96GW（国内项目，不含框架采购及自建），同比+64%，其中中标规模前三的企业是金风科技（30.2GW）、运达股份（22.5GW）以及远景能源（22.2GW）。

　　根据国家能源局数据，2024年12月我国新增风电装机28.5GW，同比持平；全年新增风电装机79.3GW，同比+5%；截至2024年末我国累计风电装机520.7GW，占发电装机总容量的15.5%。

　　近两周风电板块表现分化，涨幅前三板块为轴承（+16.9%，主要受益于人型机器人概念）、铸锻件（+2.2%）和叶片（+0.5%）。个股方面，近两周涨幅前三分别为长盛轴承（+54.8%）、新强联（+16.8%）和恒润股份（+15.8%）。

　　海风方面，25年上半年江苏、广东重大项目有望迎来正式开工；全国已核准待招标项目超25GW，25年有望成为创纪录的招标大年，持续形成催化。25年是国管海风开发元年，预计规划、竞配、招标、政策会密集落地，“十五五”期间年均海风装机有望超20GW，远超“十四五”水平。陆风方面，25年行业装机有望超90GW创历史新高，主机价格预计保持平稳，技术降本推动盈利触底反弹。中国风机出海方兴未艾，25-26年预计订单保持高增，制造业务迎来显著利润弹性。22-24年零部件盈利能力持续下行，25年有望迎来修复。

　　医药行业专题:大鹏一日同风起，AI医疗启新篇，医疗AI专题报告（一）：制药篇

　　AI技术快速发展，医疗健康是AI技术最重要的应用领域。医疗健康产业正处于数字化转型与智能化升级的变革期，ARK Invest近期所发布的《Big Ideas 2025》提到利用人工智能来“操作”数据将颠覆诊断、药物发现和治疗。医疗健康是AI技术最重要的应用领域，医疗保健板块人工智能解决方案的全球市场规模预计将由2022年的137亿美元增至2030年的1,553亿美元，CAGR为35.5%，是人工智能应用最大的领域，具备广阔前景及想象空间，中国医疗健康产业正迎来自身的“Deepseek时刻”。建议关注：1）AI+制药；2）AI+多组学；3）AI+精准诊断；4）AI+影像设备；5）AI+家用；6）AI+智慧医疗。

　　药物研发周期长、资金投入高、成功率低，“AI+”方案有望解决痛点。一款新药成功上市销售大约需要花费十年以上的时间，药物发现阶段从靶点到苗头化合物再到先导化合物优化过程，整体成功率为51%，临床研究阶段的整体成功率仅为12.9%。资金花费上，一款药物从研发到上市销售，平均需要投入8-23亿美元，上市后还要投入超过3亿美元。与传统药物研发对比，AI制药更具有优势：AI制药方法可以对数十亿个分子进行筛选，缩小实际需要合成和筛选的分子数量范围，在2-3年内仅需合成及测试数百个分子；可以定制生成数百个苗头分子，探索未知分子，提高药物研发的创新性；能够通过计算机模拟的方式减少需要实验室验证的分子数量，节约验证和测试时间。

　　AI研发的药物逐步进入临床阶段，且药物类型多样。尽管当前暂时没有利用AI制药技术研发的药物成功获批上市，但通过公开的数据库检索，2015年-2023年累计有75个分子应用AI制药技术开发并进入临床研究，2023年有67条管线处于临床研究阶段，其中45条管线条管线条管线处于临床III期阶段。对AI制药开发的分子类型统计发现，2023年AI技术在小分子药物的发现中应用较多，67项临床研究中22项为小分子药物发现、4项为抗体发现、6项为疫苗发现。

　　风格：大盘价值（罗素1000价值-1%）&大盘成长（罗素1000成长-2.8%）&小盘价值（罗素2000价值-3.2%）&小盘成长（罗素2000成长-4.2%）。

　　9个行业上涨，14个行业下跌，1个基本持平。强势行业：食品饮料与烟草（+4.6%）、家庭与个人用品（+4.6%）、制药生物科技和生命科学（+3.7%）、电信业务（+2.1%）、公用事业（+1.6%）；弱势行业：食品与主要用品零售（-4.9%）、汽车与汽车零部件（-4.8%）、零售业（-4.8%）、媒体与娱乐（-4.2%）、银行（-4.2%）。

　　本周，美股资金快速流出。标普500成分股本周估算资金流为-101.7亿美元，上周为+63.8美元，近4周为-335亿美元，近13周为-178.2亿美元。

　　9个行业资金流入，15个行业资金流出。流入行业：技术硬件与设备（+21.4亿美元）、制药生物科技和生命科学（+6.3亿美元）、食品饮料与烟草（+4.8亿美元）、家庭与个人用品（+1.5亿美元）、耐用消费品与服装（+1.2亿美元）；流出行业：软件与服务（-52.2亿美元）、媒体与娱乐（-14.7亿美元）、汽车与汽车零部件（-12亿美元）、资本品（-10.3亿美元）、医疗保健设备与服务（-9.9亿美元）。

　　本周，标普500成分股动态F12M EPS预期较上周上升0.2%，上周上升0.1%。

　　20个行业盈利预期上升，3个下降，1个行业盈利预期基本不变。上修幅度领先的行业有：能源（+0.5%）、保险（+0.4%）、耐用消费品与服装（+0.4%）、媒体与娱乐（+0.3%）、消费者服务（+0.3%）；业绩下修的行业有：材料（-1.7%）、食品与主要用品零售（-1.6%）、房地产（-0.4%）。

　　风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。

　　我们整理了港股通中的AI领域相关港股标的，涵盖半导体、数据中心、终端器件、云计算、数据中心、工程与服务、互联网应用、软件/SaaS、汽车与智能驾驶、AI医疗等领域。我们相信，这些公司中有望诞生接下来AI发展浪潮的领导者。给投资者带来难得的投资机会。

　　本周，恒指涨3.8%，恒生综指涨4.1%。风格上，大盘（恒生大型股+4.3%）＞小盘（恒生小型股+4.2%）＞中盘（恒生中型股+2.6%）。

　　概念指数多数上涨，涨幅居前的有：恒生创新药（+11.3%）、恒生科技（+6%）、恒生汽车（+4.9%）；下跌的有：恒生消费（-2.2%）。

　　港股通行业中，15个行业上涨，14个行业下跌，1个基本持平。上涨幅度居前的行业为：电子（+14.4%）、商贸零售（+10.6%）、医药（+9.6%）、传媒（+8.7%）、汽车（+5.9%）；下跌幅度居前的行业为：综合（-5.7%）、轻工制造（-5.7%）、煤炭（-5.2%）、纺织服装（-3.6%）、消费者服务（-3.5%）。

　　本周，资金进一步加速流入，港股通总体日均资金强度（日均涨跌 x 日均成交量）为+31.7亿港元/日，上周为+26.7亿港元/日，近4周平均为+22.8亿港元/日；近13周为+5.6亿港元/日。

　　分行业看，16个行业资金流入，14个行业资金流出。资金流入量较大的行业有：电子（+9.6亿港元/日）、传媒（+6.8亿港元/日）、商贸零售（+5.7亿港元/日）、医药（+2.9亿港元/日）、计算机（+2.3亿港元/日）；资金流出的行业有：消费者服务（-1.1亿港元/日）、煤炭（-0.2亿港元/日）、综合（-0.1亿港元/日）、纺织服装（-0.1亿港元/日）。

　　结构上，22个行业EPS预期上修，6个行业EPS预期下修，1个基本持平。上修的行业主要有：医药（+4.5%）、钢铁（+4.3%）、电子（+3.1%）、商贸零售（+2.7%）、汽车（+1.1%）；下修的行业主要有：煤炭（-2.2%）、电力设备及新能源（-0.7%）、建材（-0.7%）、房地产（-0.6%）、交通运输（-0.6%）。

　　风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。

　　通信行业周报2025年第9周：政策推动央国企“AI+”行动，阿里巴巴持续加大AI投入

　　行业要闻追踪：国家推进央企AI发展布局，组织开展算力强基揭榜行动。（1）2月19日，国务院国资委召开中央企业“AI+”专项行动深化部署会。会议强调，国资央企要抓住人工智能产业发展的战略窗口期，强化科技创新，聚焦关键领域加快掌握“根技术”，坚定攻关大模型，积极参与开放生态建设，推动产生更多“从0到1”的原始创新，加速推进成果转化和产业化发展。（2）2月21日，工信部组织开展算力强基揭榜行动，该行动将面向计算、存储、网络、应用、绿色、安全等六大重点方向，发掘一批掌握关键核心技术、具备较强创新能力的企事业单位，突破一批标志性技术产品和方案。在国家政策大力推动下，央国企将继续推进AI大模型应用落地，运营商作为大模型的央国企研发主力军，引领行业发展的同时，其IDC资源及云业务持续受益行业发展。

　　xAI发布Grok3大模型且限时免费，Deepseek即将开源5个代码库。（1)2月18日，马斯克旗下xAI正式发布了Grok 3模型，在数学测试、科学知识评估和编程能力测试中，Grok-3 Reasoning性能超越了行业内头部模型。Grok3已限时免费，Grok2有望迎来开源。（2）2月21日，DeepSeek官方宣布即将开源5个代码库。凭借自身低成本、高性能的模型特性结合开源策略，DeepSeek的开源策略有望进一步扩大市场占有率。全球大模型步入开源/免费时代，AI商业模式和产业生态迎来竞争格局重新定义，国产AI厂商性价比优势逐步凸显。

　　阿里巴巴公布2025财年第三季度财报，营收2801.54亿，同比增长8%；归母净利润464.34亿元，同比增长333%。其中，云智能集团收入同比增长13%；AIDC收入同比增长32%。阿里本季度资本开支达到人民币318亿元，环比大增80%；阿里预计未来三年在云和AI的基础设施投入预计将超越过去十年的总和。在互联网云厂持续加大AI投入的趋势下，我国IDC服务商及IDC通信设备商有望持续受益行业发展。

　　行情回顾:本周通信（申万）指数上涨8.09%，沪深300指数上涨1%，相对收益7.1%，在申万一级行业中排名第1名。分领域看，IDC、光模块光器件、运营商表现较好。

　　风险提示：宏观经济波动风险、数字经济投资建设不及预期、AI发展不及预期、中美贸易摩擦等外部环境变化。

　　汽车行业专题:乘用车座椅行业专题-打造多样交互场景，受益于产品升级和进口替代的优质赛道

　　座椅提供差异化配置，行业空间加速升级。国内汽车行业总量红利期已过，当前进入低增速常态化阶段，燃油车/新能源车产能均出现一定程度的过剩，竞争加剧，差异化配置成为车企核心获客逻辑。座椅单车价值4000元+，是典型具备消费属性的交互件，为车企提供差异化配置空间，近几年自主崛起叠加新势力内卷，座椅行业围绕“安全性、舒适性、轻量化和智能化”四大方向升级，国内市场有望从当下1119亿元到2028年超1800亿元。

　　座椅围绕两条路径实现升级。当前座椅向舒适性、智能化升级。主要存在配置下沉及高端车型创新两条路径，一方面30万元以下车型加速高端产品配置下沉，选配向标配升级，核心是以加热、通风、按摩、座椅记忆等为代表的座椅舒适性配置装配率持续提升，同时开始从前排向中、后排座椅延伸。另一方面随自主品牌冲击高端车型重视差异化配置上车，零重力座椅、二排旋转座椅等创新产品逐步落地，座椅带动生活空间变革，两条逻辑同时推进，带动座椅单车价值从4000元-8000元-上万元提升，行业空间加速成长。

　　行业具备高壁垒，市场份额高度集中。座椅行业是高壁垒行业，供应商需要主机厂认同、总成制造、设计与控本能力。行业集中度较高，且龙头延锋、李尔、安道拓、弗吉亚等大多通过合资建厂等形式与下游大客户深度绑定。目前主要玩家以外资为主，CR5占据约78%市场份额。可细分为1）美系安道拓和李尔，并列全球第一梯队，分别占据25%市场份额；2）欧系的弗吉亚和博泽，前者占据全球11%份额；3）日系的丰田纺织、东京座椅和泰极爱思等，市场份额相对较低，主要服务日系客户。

　　自主品牌崛起，多环节有望出现国产龙头。随自主品牌崛起并向高端车型冲击，差异化需求凸显，车企日益依赖具备快速响应并能配合设计变更做智能化的产品供应商，国产替代存在较大机遇。整椅端体现为天成自控座椅规模快速起量，继峰获得蔚来、理想等订单；更多国内公司布局零部件产品，包括占成本15%-20%的座椅骨架，沿浦从Tier2向Tier1转变获得新势力订单；占成本25%的面套，明新旭腾等配套新势力车企；核心安全件的调角器，中航精机、金帝股份、明阳科技等持续拓展客户，国内供应商加速突破。

　　汽车行业周报:人形机器人行业周报（第三期）-Figure AI机器人多模态能力升级，中鼎战略合作众擎机器人

　　市场表现：2025年2月17日-2月21日，我们构建的国信人形机器人指数上涨5.84%，强于沪深300指数4.84pct，强于上证综合指数4.87pct，年初至今上涨36.8%；部分核心公司中，拓普集团上涨6.45%，三花智控上涨7.44%，银轮股份上涨26.3%，北特科技上涨12.27%，双林股份上涨30.85%，贝斯特上涨21.9%，浙江荣泰上涨18.98%，祥鑫科技上涨15.99%，双环传动上涨18.22%，斯菱股份上涨24.71%，豪能股份上涨2.99%，精锻科技上涨21.42%，蓝黛科技上涨6.07%，凌云股份上涨16.09%，旭升集团上涨14.04%，肇民科技上涨13.67%，爱柯迪上涨17.1%，整体来看板块持续表现强势。

　　行业动态：行业新闻：1）Figure AI人形机器人多模态能力升级，能够让人形机器人通过语音命令执行复杂的动作，Helix 能够同时控制35个自由度，涵盖了从单个手指动作到头部、躯干等多个部分的精细控制；2）“天工” 机器人创纪录：能连续攀爬上百级阶梯、雪地奔跑；3）蚂蚁集团入局具身智能，持续布局加大AI投入；4）DeepSeek加快优必选人形机器人工业场景规模化部署；5）Figure AI正洽谈C轮融资；6）凌云集团开展人工智能培训助力业务创新；7）理想汽车战略调整：李想聚焦AI，马东辉主导汽车业务；8）阿里巴巴表示将在未来三年加大投入三大AI领域；9）腾讯混元T1模型面向所有用户开放；政府新闻：1）工信部：扎实推进机器人产业高质量发展；2）上海浦东组织召开人形机器人产业链协同创新大会，人形机器人本体、核心零部件、大模型、智能芯片、算力、投资机构、孵化器等50余家产业链上下游及生态合作企业共同探讨技术合作、场景合作新方向；3）广东省省长王伟中到广州市调研广汽智能机器人；4）广东省委书记黄坤明主持召开人工智能与机器人产业发展座谈会，逐际动力出席；融资动态：1)量子智能获4000万元A轮融资；2)星海图官宣完成A轮融资；3)灵宝CASBOT官宣于近日完成新一轮融资；行业公告：1）中鼎股份与深圳众擎机器人签署战略合作协议；2)华培动力：公司将切入机器人传感器赛道，通过并购+自主研发等方式布局磁编码器、MEMS压力传感器、六维力矩传感器等多款传感器。

　　商贸零售行业快评:海外零售龙头跟踪系列—沃尔玛-山姆驱动中国市场增长28%，强商品力结合模式创新树标杆

　　沃尔玛公布2025财年四季度业绩（2024年11月1日-2025年1月31日），整体营收同比增长4.1%至1806亿美元，按固定汇率同比增长5.3%。营业利润79亿美元，同比增长8.3%，按固定汇率同比增长10.8%。

　　国信零售观点：1）分区域看，沃尔玛25财年四季度全球主要市场均表现较好。其中美国市场沃尔玛净销售额增长5%至1235亿美元；美国山姆净销售额增长5.7%至231亿美元。国际市场中中国市场增速领先，按固定汇率的净销售额同比增长27.7%至51亿美元。2）分渠道看，线上展现了强劲动力，其中美国市场电商同比增长20%，中国市场电商同比增长34%，其中国内山姆会员店以前置仓模式为依托的电商业务已经成为增长的主要驱动力。3）分业态看，会员制仓储业态山姆贡献了重要增量，其中中国市场山姆持续向好，过去12个月新开6家，其以高性价比、精选SKU、差异化商品力持续吸引着国内中产会员增长。

　　就国内市场而言，沃尔玛旗下山姆会员店和线上零售业务的强劲表现，进一步验证了优质商品力和全渠道零售体验对于商超企业转型的重要性。当前国内以永辉超市等企业正在积极学习优秀商业标杆，推进商品力改革和服务体验升级，随着调改效果的初步显现，有望助力业绩实现反转向好。

　　计算机行业专题:人工智能专题报告：2024Q4大厂CapEx和ROIC总结梳理

　　云厂商资本开支及业绩情况复盘。回顾四季度微软、亚马逊、谷歌及Meta数据，资本开支继续呈现大幅上升，并将维持当前投资水准。同时，各厂商收入、利润均实现同比大幅增长，AI推动下云收入稳健增长。

　　云收入及ROIC情况。整体来看，各厂商云收入均保持增长，云收入增速进入2024年后均有不同程度回升。投入资本回报率（ROIC）方面，受整体收入、利润情况向好驱动，各厂商2024年四季度ROIC均呈现上行趋势。

　　风险提示：AI应用落地不及预期、市场需求不及预期、行业竞争加剧、宏观经济波动。

　　深耕铜合金领域30年，具备雄厚的研发实力。公司成立于1993年，成立之初主营铜合金加工材料的生产和销售，2016年开始转型高端合金材料解决方案提供商，目前主要新材料产品包括铜合金带材、棒材、线材以及精密细丝；同年通过收购宁波康奈特100%股权进入了光伏领域，形成“新材料为主+新能源为辅”的经营格局。在铜合金主业方面，公司非常注重研发实力，参与制定数十项国家级行业标准；同时在国际巨头已经有多项专利的情况下避开其专利进行研发，目前拥有有效专利154项，真正构筑起了自己的品牌和竞争壁垒。预计2025年公司在铜合金方面将具备带材8.8万吨、精密细丝3.3万吨、线万吨的产能。

　　AI技术的发展和汽车智能化有望提振铜板带需求。公司的铜板带产品属于所有产品中附加值较高的一类，可应用于半导体芯片、智能终端设备、汽车电子、智能互联网设备等领域，这四类需求又可归总为芯片和连接器两大类。连接器的重要应用包括汽车连接器和通讯连接器等，其中汽车连接器的需求能够被电车智能化、增程和固态电池等新技术的发展拉动；通讯连接器则有望受益AI技术，主要体现在数据中心的建设需求和升级，以及AI芯片的快速发展等方面。铜板带也是公司重点扩产的产品，23年的转债项目之一即为3万吨铜合金带材项目，远期若需求能配合起量，公司的带材产能有望提升至13.8万吨。

　　人形机器人的突破有望打开精密细丝和线材的需求空间。公司有两类产品可应用于人形机器人：精密细丝可用于切割谐波齿轮，线材可作为旋转关节所用的铜线缆。人形机器人中的谐波齿轮是实现高精度运动控制的关键部件之一，公司的精密切割丝能够应用于谐波齿轮减速器的刚轮内齿加工，且这一产品属于耗材，不可重复使用。据国信证券研究所汽车组测算，中性假设下2025-2027年特斯拉人形机器人需求量1500/7,000/30,000台，其他厂商500/3,000/10,000台；对应精密切割丝的需求有望达到14/68/288吨，2030年则有望达到7000吨以上。

　　双反初裁税率符合预期，3GW电池片和2GW组件有望在2025年投产。公司光伏板块目前在产的产能是越南2.2GW电池片项目，已经在2023年实现了满产。此外，公司还有3GW越南电池片和2GW美国组件项目在建，预计可分别于2025年一季度和二季度左右投产，未来满产后公司整体外销的光伏电池产能将达到5.2GW。公司光伏业务自2022年开始盈利能力明显提升，2023年销量2.56GW，单位净利润0.33元/W；2024H1销量0.97GW，单位净利0.44元/W。2024年，美国商务部向进口自东南亚四国的光伏电池和组件进行双反调查，同年10月反补贴税率落地，博威尔特为0.81%；11月反倾销税率落地，博威尔特为54.46%，基本符合预期。由于目前该税率已经生效，公司盈利会有受损，但一定程度上利好公司即将投产的美国厂产能。

　　金融工程专题报告:海外资管机构月报-1月美国新成立56只ETF，ETF资金净流入达850亿美元

　　2025年1月，美国股票型基金业绩强于国际股票基金、债券基金和资产配置基金。具体来看，1月美国股票型基金、国际股票型基金、债券型基金、资产配置型基金收益中位数分别为3.44%、3.12%、0.6%、2.55%。

　　按管理方式：2025年1月，主动管理型基金整体净流出86亿美元，被动基金整体净流入474亿美元。

　　按资产类型：1月，美国市场开放式基金中，股票型基金资金净流出较多，达533亿美元；债券型基金资金净流入82亿美元。

　　2025年1月，美国市场ETF中，股票型、债券型ETF资金净流入较多，分别达461亿、388亿美元。

　　值得注意的是，股票型基金中，开放式基金与ETF资金流向相反，表现为资金流出股票型开放式基金并流入ETF。

　　统计美国市场在管基金规模Top10资管机构旗下开放式基金2025年1月资金净流入：Vanguard、American Funds资金净流出较多，分别净流出108亿美元和98亿美元。

　　2025年1月，美国基金市场新成立基金共60只，其中包括56只ETF和4只开放式基金产品；按资产类别区分，2025年1月新成立股票型基金40只、债券型基金20只。

　　我们围绕海外头部资管机构近期较为关注的主题，从资管机构公开发布的报告及文章中，整理海外头部资管机构的市场观点及配置建议摘要。本月热点主题包括：欧美政策走势、外资对股票市场观点等。

　　乘势而起：市场新高趋势追踪：截至2025年2月21日，上证指数、深证成指、沪深300、中证500、中证1000、中证2000、创业板指、科创50指数250日新高距离分别为3.17%、4.38%、6.52%、4.32%、1.97%、1.73%、10.54%、0.00%。中信一级行业指数中计算机、通信、电子、机械、汽车行业指数距离250日新高较近，煤炭、石油石化、食品饮料、农林牧渔、建材行业指数距离250日新高较远。概念指数中，芯片、电子设备和仪器、汽车配件精选、汽车、软件、互联网、工业机械等概念指数距离250日新高较近。

　　见微知著：利用创新高个股进行市场监测：截至2025年2月21日，共695只股票在过去20个交易日间创出250日新高。其中创新高个股数量最多的是机械、电子、计算机行业，创新高个股数量占比最高的是银行、计算机、汽车行业。按照板块分布来看，本周科技、制造板块创新高股票数量最多；按照指数分布来看，中证2000、中证1000、中证500、沪深300、创业板指、科创50指数中创新高个股数量占指数成份股个数比例分别为：15.05%、14.00%、12.80%、14.33%、17.00%、10.00%。

　　平稳创新高股票跟踪：我们根据分析师关注度、股价相对强弱、趋势延续性、股价路径平稳性、创新高持续性等角度，本周从全市场创新高股票中筛选出了包含中坚科技、欧陆通、太辰光等50只平稳创新高的股票。按照板块来看，创新高股票数量最多的是科技、制造板块，分别有25、21只入选。其中，科技板块中创新高最多的是电子行业；制造板块中创新高最多的是机械行业。

　　风险提示：市场环境变动风险，模型失效风险，本报告基于历史客观数据统计，不构成任何投资建议，历史股价表现不代表未来股价表现。

　　金融工程周报:多因子选股周报-成长因子表现出色，中证500指增组合年内超额1.41%

　　• 沪深300指数增强组合本周超额收益-0.79%，本年超额收益0.36%。

　　• 中证500指数增强组合本周超额收益-0.18%，本年超额收益1.41%。

　　• 中证1000指数增强组合本周超额收益-1.05%，本年超额收益0.66%。

　　以沪深300指数为选股空间。最近一周，单季营收同比增速、标准化预期外收入、一个月反转等因子表现较好，而BP、预期BP、三个月换手等因子表现较差。最近一月，特异度、一个月反转、三个月机构覆盖等因子表现较好，而一年动量、股息率、DELTAROA等因子表现较差。

　　以中证500指数为选股空间。最近一周，单季营收同比增速、高管薪酬、标准化预期外收入等因子表现较好，而股息率、三个月波动、预期EPTTM等因子表现较差。最近一月，单季营收同比增速、特异度、三个月反转等因子表现较好，而股息率、三个月波动、EPTTM等因子表现较差。

　　以中证1000指数为选股空间。最近一周，单季ROA、单季营利同比增速、单季营收同比增速等因子表现较好，而三个月波动、一个月波动、股息率等因子表现较差。最近一月，预期净利润环比、标准化预期外盈利、EPTTM一年分位点等因子表现较好，而一个月波动、三个月波动、一年动量等因子表现较差。

　　以公募重仓指数为选股空间。最近一周，一年动量、单季营收同比增速、标准化预期外收入等因子表现较好，而股息率、一个月换手、BP等因子表现较差。最近一月，三个月机构覆盖、特异度、一个月反转等因子表现较好，而股息率、EPTTM一年分位点、一个月换手等因子表现较差。

　　目前，公募基金沪深300指数增强产品共有66只（A、C类算作一只，下同），总规模合计813亿元。中证500指数增强产品共有68只，总规模合计493亿元。中证1000指数增强产品共有46只，总规模合计169亿元。

　　沪深300指数增强产品最近一周：超额收益最高2.85%，最低-1.19%，中位数-0.15%。最近一月：超额收益最高4.11%，最低-1.68%，中位数0.22%。

　　中证500指数增强产品最近一周：超额收益最高0.71%，最低-2.00%，中位数-0.30%。最近一月：超额收益最高1.42%，最低-5.69%，中位数-1.69%。

　　中证1000指数增强产品最近一周：超额收益最高0.90%，最低-1.42%，中位数-0.59%。最近一月：超额收益最高1.35%，最低-3.18%，中位数-1.01%。

　　金融工程周报:港股投资周报-中概股一路高歌，港股精选组合年内上涨9.06%

　　本周，港股精选组合绝对收益0.88%，相对恒生指数超额收益-2.91%。

　　本年，港股精选组合绝对收益9.06%，相对恒生指数超额收益-7.97%。

　　我们根据分析师关注度、股价相对强弱、股价路径平稳性、创新高连续性等角度在过去20个交易日创出过250日新高的股票池中筛选出平稳创新高股票。

　　按照板块来看，创新高股票数量最多的是科技板块，其次为大金融、消费、医药和制造板块，具体个股信息可参照正文。

　　宽基指数方面，本周恒生科技指数收益最高，累计收益6.03%；恒生中型股指数收益最低，累计收益2.60%。

　　行业指数方面，本周资讯科技业行业收益最高，累计收益10.34%；原材料业行业收益最低，累计收益-3.07%。

　　概念板块方面，本周金融IC概念板块收益最高，累计收益55.89%；电子烟概念板块收益最低，累计收益-7.90%。

　　南向资金整体方面，本周港股通累计净流入512亿港元，近一个月以来港股通累计净流入931亿港元，今年以来港股通累计净流入2034亿港元，总体来看近期南向资金呈现出整体流入的走势。

　　本周港股通资金中，阿里巴巴-W、中国移动和快手-W流入金额最多，美团-W、小米集团-W和中国建材流出金额最多。

　　本周，港股通股票收益中位数0.92%，投资港股的主动基金收益中位数3.82%。

　　本年，港股通股票收益中位数1.75%，投资港股的主动基金收益中位数13.02%。

　　金融工程周报:主动量化策略周报-科创板持续强势，成长稳健组合年内排名主动股基前1/3

　　本周，优秀基金业绩增强组合绝对收益1.96%，相对偏股混合型基金指数超额收益-1.42%。本年，优秀基金业绩增强组合绝对收益5.59%，相对偏股混合型基金指数超额收益-2.21%。今年以来，优秀基金业绩增强组合在主动股基中排名56.62%分位点（1964/3469）。

　　本周，超预期精选组合绝对收益2.06%，相对偏股混合型基金指数超额收益-1.33%。本年，超预期精选组合绝对收益8.88%，相对偏股混合型基金指数超额收益1.08%。今年以来，超预期精选组合在主动股基中排名37.79%分位点（1311/3469）。

　　本周，券商金股业绩增强组合绝对收益2.33%，相对偏股混合型基金指数超额收益-1.05%。本年，券商金股业绩增强组合绝对收益6.27%，相对偏股混合型基金指数超额收益-1.54%。今年以来，券商金股业绩增强组合在主动股基中排名52.38%分位点（1817/3469）。

　　本周，成长稳健组合绝对收益2.22%，相对偏股混合型基金指数超额收益-1.17%。本年，成长稳健组合绝对收益9.65%，相对偏股混合型基金指数超额收益1.85%。今年以来，成长稳健组合在主动股基中排名33.73%分位点（1170/3469）。

　　本周，股票收益中位数1.33%，62%的股票上涨，38%的股票下跌；主动股基中位数2.92%，86%的基金上涨，14%的基金下跌。

　　本年，股票收益中位数4.92%，67%的股票上涨，33%的股票下跌；主动股基中位数6.72%，87%的基金上涨，13%的基金下跌。

　　在构建量化组合时，从传统地对标宽基指数，转变为对标主动股基。在借鉴优秀基金持仓的基础上，采用量化方法进行增强，达到优中选优的目的。

　　以研报标题超预期与分析师全线上调净利润为条件筛选超预期事件股票池，接着对超预期股票池进行基本面和技术面两个维度的精选，挑选出同时具备基本面支撑和技术面共振的超预期股票，构建超预期精选股票组合。

　　以券商金股股票池为选股空间和约束基准，采用组合优化的方式控制组合与券商金股股票池在个股、风格上的偏离，构建券商金股业绩增强组合。

　　采用“先时序、后截面”的方式，构建成长股二维评价体系。以研报标题超预期及业绩大增为条件筛选成长股股票池，根据距离正式财报预约披露日的间隔天数进行分档，优先选择距离财报预约披露日较近的股票，当样本数量较多时，采用多因子打分精选优质个股，构建100只股票等权组合。

　　金融工程周报:基金周报-市场首现ETF及其联接基金同时申报，指南针成为先锋基金控股股东

　　上周市场回顾。上周A股市场主要宽基指数全线、创业板指指数收益靠前，收益分别为7.07%、3.21%、2.99%，上证综指、沪深300、中证500指数收益靠后，收益分别为0.97%、1.00%、1.84%。

　　从成交额来看，上周主要宽基指数成交额均有所上升。行业方面，上周通信、电子、机械收益靠前，收益分别为7.2%、6.90%、6.37%，煤炭、房地产、有色金属收益靠后，收益分别为-4.35%、-1.62%、-1.57%。

　　截至上周五，央行逆回购净投放资金4818亿元，逆回购到期10443亿元，净公开市场投放15261亿元。不同期限的国债利率均有所上行，利差缩窄3.48BP。上周中证转债指数上涨1.32%，累计成交4079亿元，较前一周增加969亿元。

　　上周共上报25只基金，较上上周申报数量有所增加。申报的产品包括南方创业板中盘200ETF、建信上证科创板200ETF、永赢恒生A股机器人主题ETF、华泰保兴AI+混合基金等。

　　2月21日，证监会官网显示，建信基金同时上报了上证科创200ETF及其联接基金，南方基金同时上报了创业板中盘200ETF及其联接基金，这是全市场首批ETF及联接基金同时申报的产品。

　　2月18日，证监会官网显示，华泰保兴基金申报了华泰保兴AI+混合型发起式证券投资基金，这也是行业首只名称中包含“AI+”字样的主动权益基金。

　　开放式公募基金表现。上周主动权益、灵活配置型、平衡混合型基金收益分别为2.90%、1.59%、0.29%。今年以来另类基金业绩表现最优，中位数收益为9.33%，主动权益型、灵活配置型和平衡混合型基金的中位数收益分别为6.73%、3.57%、0.89%。

　　上周指数增强基金超额收益中位数为-0.22%，量化对冲型基金收益中位数为-0.17%。今年以来，指数增强基金超额中位数为-0.14%，量化对冲型基金收益中位数为-0.22%。

　　截至上周末，开放式公募基金中共有普通FOF基金236只、目标日期基金116只、目标风险基金156只。今年以来，目标日期基金中位数业绩表现最优，累计收益率为2.57%。

　　基金产品发行情况。上周新成立基金10只，合计发行规模为159.11亿元，较前一周有所增加。此外，上周有30只基金首次进入发行阶段，本周将有24只基金开始发行。

　　金融工程周报:ETF周报-上周股票型ETF收益率中位数达1.42%，其中芯片ETF涨幅超8%，净赎回超37亿元

　　上周（2025年02月17日至2025年02月21日，下同）股票型ETF周度收益率中位数为1.42%。宽基ETF中，科创板ETF涨跌幅中位数为7.04%，收益最高。按板块划分，科技ETF涨跌幅中位数为5.83%，收益最高。按主题进行分类，芯片ETF涨跌幅中位数为8.34%，收益最高。

　　上周股票型ETF净赎回235.75亿元，总体规模增加265.04亿元。在宽基ETF。